口子窖(603589)

區域名酒穩定增長，徽酒市場消費升級。2022年疫情加劇了白酒在短周期內的分化，區域酒企更多依賴內生性增長，因此基地市場強勢、疫情控制良好的區域名酒增速領先。中長期內，區域名酒結構升級空間較大，主要因為當前核心產品的噸價仍較低，同時次高端及以上產品占比較低。安徽白酒市場規模穩步增長，新能源汽車、半導體等新興產業的快速發展為經濟帶來強勁的增長動力，白酒消費有望受益。對標江蘇，徽酒市場規模仍有較大增長空間，我們測算未來5年年均增速在4%左右，其集中度的提升有利于安徽本地龍頭品牌。當前徽酒消費升級勢能較強，安徽主流價格帶來到200-300元，有利于口子窖10年/20年等產品放量。

產品體系趨向高端化，產能充足支撐品質升級。在徽酒市場的競爭中，公司近年來增速暫時落后于古井貢酒和迎駕貢酒，激勵公司加速改革進程。公司近年來先后發布重磅新品初夏、仲秋、兼香518，分別卡位300、400、500元價位帶，強化次高端價位帶布局。公司計劃對口子年份系列推出升級換代產品，對比洋河M3/M6的升級換代，該舉措有望增厚渠道利潤，提升渠道推力，加快產品高端化發展。公司產能和基酒儲備充足，目前半成品酒儲量已經達到25萬噸；同時，產業園二期預計于2023年投產，有助于提升產品品質，支撐年份酒升級換代，利好公司長周期發展。

渠道改革加強掌控力，有望推出股權激勵。公司早期渠道體系以傳統大商制為主，對渠道的經營杠桿利用度較高，但也制約了市場精細化運作，相較于古井貢酒和迎駕貢酒，公司經銷商數量增速較慢，調整幅度較小。公司從省內消費水平領先的合肥著手進行渠道變革，成立新公司單獨運作初夏、仲秋、小池窖，加快中高端產品團購拓展，把握費用投放決策權，加大對終端市場的把控程度；公司將在合肥建立營銷中心，加速營銷、渠道等運營改革以及市場扁平化運作。此外，公司已于21年4月完成股份回購，回購股份將用于后期股權激勵，有望調動員工積極性。當前，公司預期市盈率僅約18倍，改革措施逐步落地后，未來估值水平有望抬升。

盈利預測與投資建議

下調營收和毛利率，預測22-24年每股收益分別為2.79、3.29和3.73元（原22-24年預測是3.15、3.69和4.25元）。結合可比公司估值法，可比公司23年PE27倍，對應公司目標價88.83元，維持買入評級。

風險提示：新品推廣不及預期風險、省內競爭加劇風險、渠道變革不及預期風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華泰證券龔源月研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達85.3%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利18.2億，根據現價換算的預測PE為19.5。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有22家機構給出評級，買入評級13家，增持評級9家；過去90天內機構目標均價為56.13。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，口子窖（603589）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力優秀，營收成長性一般。財務健康。該股好公司指標3.5星，好價格指標2.5星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）