對于上市公司而言，股價的高低，代表了投資大眾對公司價值的客觀評價。通過對公司資產重組前后股價波動的分析，可以發現證券市場對資產重組事件是否有反應，有什么樣的反應，以及資產重組事件是否可以給新公司的股東帶來超額收益率，從而說明資產重組的價值效應是否為正。下面通過對資產重組后的新公司股價指標的研究，考察我國證券市場對資產重組行為的反應。

累計超額收益率（CAR）的計算一般有兩種方式：一是基于資本資產定價模型（CAPM）的方式，另一是基于股票價格指數的方式。我們在引言中已經分析過，與基于資本資產定價模型相比，基于指數的計算模型沒有嚴格的假定條件，也沒有所使用的方程系數不穩定的弊病，該模型更適合我國證券市場。

根據計算方法對資產重組樣本的股價數據進行計算，得出了有關資產重組公司重組前后的平均累計超額收益率（CAR）數據，為了直觀起見，在分析結果時，采用通行的做法：使用CAR曲線來分析資本市場對資產重組的反應，并將各個年份的曲線放在一起來比較，結果見圖4-1。

圖4-1 總體樣本非正常收益率（CAR）

從總體上看，各個年份資產重組的市場價值效應有所不同：

①對于1997年資產重組的公司，平均累計超額收益率（CAR）一直呈現負向顯著。在重組公告日前5日左右出現了上升趨勢，在公告日達到峰值后，在重組公告日后又呈下降趨勢，于重組公告日后5日左右達到一個谷底。這說明：從總體上來看，市場對1997年的資產重組事件沒有形成認同，因此對其未來的反應沒有達成共識，但在重組日可能有一定的市場力量在炒作。

②1998年資產重組的公司，其CAR在重組前25日左右就開始上升，在重組前13日左右達到峰值，在重組前2天左右出現了小幅下挫后又于重組后第一天上升至一個小峰值，在重組日后5日內有微弱的下降趨勢，然后逐漸上升，20日后再逐漸下降。這說明證券市場對1998年的資產重組事件，出現正向提前反應。

③1999年資產重組的公司，其CAR在重組前35日左右就開始上升，在重組前5日左右，上升趨勢加快，在重組后第二天達到峰值，然后迅速下跌，在重組后10日左右達到一個谷底。這說明證券市場出現明顯的提前反應，CAR為顯著正值，且遠超過其他年份。

④2000年重組的公司，其CAR在重組前33日左右開始上升，重組前24日左右達到一個峰值，但不明顯，重組前15日到達一個谷底后又逐漸平緩上升，在重組日沒有出現峰值，而是緩慢上升，在重組后的十日左右達到小峰值，然后再逐漸下降。這種變化和1998年重組的公司有一定的類似，且其變化更加平緩。這說明證券市場對2000年重組事件的反應又從1999年的過熱反應跌落下來，CAR曲線又回到了1998年的水平。

⑤1998年、1999年、2000年CAR曲線均在重組日后50日內出現持續的正值。這說明從l997年到1 999年，市場對資產重組的反應逐漸認同，并對資產重組事件的市場反應的未來預期逐漸達成共識；市場上存在對資產重組的炒作力量，從1997年小幅炒作，到1999年大幅炒作，2000年呈現減弱趨勢。