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去年，資本市場的聚光燈都打在了鋰礦身上。殊不知，不太起眼的鐵礦石，業績已經悄悄翻了幾番。

2021年，國內兩大鐵礦石龍頭大中礦業（001203）、海南礦業（601969），分別實現歸母凈利潤16.25億、8.74億，同比漲幅分別高達174.47%、513.55%！

可惜，好景不長。今年前三季度，兩家企業業績又齊刷刷下降了30%以上。

來源：同花順

那么問題來了，如今鐵礦石這個行業，到底怎么樣？企業業績暴漲暴跌，背后究竟是何邏輯？接下來，兩大龍頭又將何去何從？

一、周期之下，何去何從？

鐵礦石是鋼鐵工業的重要原料。

提起鋼鐵，大家第一印象可能還停留在鋼鐵去庫存階段。但其實自2018年以來，鐵礦石產量已經重新回到了增長軌道。雖然漲幅不大，但也算穩中向好。

來源：同花順iFinD

只不過，受鋼鐵停產復產影響，鐵礦石成了一個典型的周期性行業。自疫情以來，鐵礦石行業又經歷了兩輪小周期。

第一輪是2020年下半年，全球經濟逐漸復蘇，帶動生鐵需求增長。鐵礦石價格由此走高。但到2021年下半年，供給增加、疊加鋼鐵限電限產，鐵礦石需求降低，價格斷崖式下滑。

第二輪是今年初，國內鋼廠復產，疊加俄烏沖突，推動鐵礦石價格震蕩上漲。但自6月開始，受美聯儲加息預期、以及鋼廠因虧損減產等影響，鐵礦石價格再度下跌。

來源：同花順iFinD

周期波動下，海南礦業、大中礦業的業績也跟著起起伏伏。2021年，在鐵礦石價格降至谷底的四季度，海南礦業甚至一改往日的盈利，凈虧損1.03億。

今年以來，上半年還算景氣。但下半年，一季更比一季難。

來源：同花順-海南礦業單季度盈利

來源：同花順-大中礦業單季度盈利

當然，從好的方面來講，下行已經來了，上行也不會太遠。尤其是自12月以來，鐵礦石價格已經出現了上漲趨勢。

只是，不出意外的話，上漲周期不會太長，漲幅也不會太大。

其實自供給側改革以來，鐵礦石價格雖有周期，但總體相對平穩，只有去年經歷了暴漲暴跌。而去年這個例外，也有原因可循。

去年上半年，因颶風、暴雨等天氣及港口泊位檢修等影響，運力不足。2021年1-7月，全球生鐵產量也同比增長了5.6%。而主流鐵礦石發運僅增長 2.6%。也正因此，下半年隨著進口礦供給量增加，才導致鐵礦石價格瞬間下降。

進入2022年，新一輪周期的漲跌幅已經明顯縮小。

歸根結底，鐵礦石這個行業，供需并不存在太長時間的錯配。鐵礦石行業雖然存在周期，但接下來，周期波動對企業的業績影響，也將減弱。

二、家里有礦，心里也慌

那么，如果不考慮周期影響，海南礦業、大中礦業的基本面到底怎么樣？

1?資源維度

首先，鐵礦石本質上也是資源行業，也得家里有礦。在資源儲量上，大中礦業更勝一籌。

據2022年半年報顯示，大中礦業擁有內蒙、安徽兩大礦山基地，鐵礦石儲量合計5.22億噸。而截至2021年末，海南礦業石碌礦區保有工業鐵礦石資源儲量 2.278 億噸,還不到大中礦業的一半。

不過，儲量只是一方面，還得看質量。

據大中礦業披露，其TFe（全鐵含量）平均品位不低于 28.87%的占比為 80.04%。而海南礦業平均TFe品位 46.58%。這兩組數據雖然并不直接可比，但從這兩種表述也能大致推測出，大中礦山的整體資源稟賦，恐怕要更差。

總體而言，海南礦業和大中礦業，一個有質，一個有量。

2?業績維度庫

其次，從業績角度來看，大中礦業營收規模更大，利潤率更高。但同時，業績下滑的可能性也更大。海南礦業主營塊礦和鐵精粉，2022年上半年營收合計18.85億。毛利率33.72%。大中礦業主營鐵精粉和球團，2022年上半年營收合計26.74億。毛利率47.14%。

其中，塊礦和鐵精粉是原礦石經過一系列加工程序后，得到的兩種產品形態。球團是鐵精粉繼續加工的產物。

來源：海南礦業2022年半年報

比較來看，大中礦業之所以能夠實現高毛利，是因為2022年中報，鐵精粉毛利率高達70%。而海南礦業的鐵精粉 塊礦的綜合毛利率僅有33.72%。

而大中礦業的鐵精粉能實現高毛利，是因為其鐵精粉品味較高。根據上圖，海南礦業的鐵精粉品味基本在63%左右。而大中礦業在內蒙地區的鐵精粉品位通常為 65.5%-66.5%，從而能夠獲得超額品質溢價。

來源：德邦證券

只不過，這種優勢似乎并不可持續。

2021年，大中礦業的鐵精粉產量，從236.1萬噸，增長到了328.8萬噸。而銷量，卻從上一年的223.9萬噸，下降到了195.2萬噸。

產量上升，銷量下降，差額去哪了？去生產球團了。這一年，球團銷量翻了3倍。

來源：同花順iFinD-大中礦業

球團是鐵精粉進一步加工而來。延長產業鏈，本無可厚非。但問題是，2022年上半年，鐵精粉毛利率70%，而球團毛利率只有26.69%。即便拉長時間段來看，鐵精粉的毛利率也一直吊打球團。

來源：同花順iFinD-大中礦業

那么，大中礦業直接外銷鐵精粉不好嗎？為什么要加工成不賺錢的球團，干這種吃力不討好的事？

解釋不通。除非不得不。

據悉，大中礦業的球團客戶，對品味要求在60%-62.5%之間，因此只要品味62%-64.5%的鐵精粉，即可滿足需要。

來源：德邦證券

那么，球團產量越來越高，是不是說明品味高的鐵精粉越來越少，所以才轉而去生產球團？

照此發展，大中礦業靠鐵精粉支撐的高毛利，還能否維持下去？

三、進軍鋰電，博人眼球

總體來說，受下游鋼鐵景氣度影響，鐵礦石行業周期性較強。上行期自然是皆大歡喜，但今年下半年，尤其是四季度，鐵礦石價格再度回到起漲點。可以預見，無論是海南礦業，還是大中礦業，四季度的業績都不會太好看。

至于接下來，從周期來看，大概率會出現上行，只是未必有多強烈。在沒有外力干擾的情況下，鐵礦石價格或將逐漸趨于平穩。

而如果沒有價格影響，單從銷量來看，海南礦業繼續增長的幅度也確實有限。2021年，在行業異常景氣的背景下，海南礦業鐵礦石銷量同比漲幅也就只有0.8%。

來源：同花順iFinD-海南礦業

至于大中礦業，底子要比海南礦業更好。只是扛把子產品鐵精粉的業績貢獻在減弱，托盈利后腿的球團比重在上升。

去年，海南礦業和大中礦業都在講一個新故事——進軍鋰電。但愿這不只是博人眼球，假以時日，能有實打實的業績貢獻。

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