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一、同力日升：國(guó)內(nèi)電梯部件領(lǐng)先企業(yè)

1.1 公司是電梯部件龍頭，切入儲(chǔ)能領(lǐng)域增添成長(zhǎng)機(jī)能

電梯部件行業(yè)頭部企業(yè)，產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)全品類覆蓋。

公司深耕電梯行業(yè)多年，主要從事電梯部件及電梯金屬材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括扶梯部件、直梯部件和電梯金屬材料等三大類，具體產(chǎn)品類別包括扶梯部件-外覆件、驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、桁架，直梯部件-井道部件、轎廂部件和電梯金屬材料等。

公司電梯配套產(chǎn)品種類豐富、規(guī)格多樣，覆蓋了電梯金屬配套產(chǎn)品的絕大多數(shù)類別，可滿足電梯主機(jī)廠商的“一站式、多樣化”采購(gòu)需求，在電梯配套產(chǎn)品領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位。此外，公司配備先進(jìn)的自動(dòng)化設(shè)備和經(jīng)驗(yàn)豐富的生產(chǎn)技術(shù)人員，具有質(zhì)量高、效率快、成本控制好等優(yōu)勢(shì)。

縱向加強(qiáng)電梯業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并購(gòu)天啟公司開(kāi)啟新征程。

公司成立于 2003 年，成立之初主要生產(chǎn)扶梯部件，為長(zhǎng)三角地區(qū)電梯主機(jī)廠商提供配套產(chǎn)品；2008 年成立鶴山協(xié)力，開(kāi)發(fā)華南電梯部件市場(chǎng)，同年，江蘇創(chuàng)力成立，開(kāi)始為電梯主機(jī)廠商供應(yīng)直梯部件產(chǎn)品，進(jìn)一步豐富自身產(chǎn)品體系； 2013 年，成立重慶華創(chuàng)，滿足當(dāng)?shù)仉娞菡輳S商的就近配套需求，至此形成了公司現(xiàn)有的區(qū)域布局、產(chǎn)品體系和客戶群。隨著我國(guó)城市化率逐漸提高，電梯制造行業(yè)也將進(jìn)入成熟期，2021 年公司并購(gòu)天啟鴻源，切入發(fā)展更快、市場(chǎng)更大的儲(chǔ)能、新能源電站領(lǐng)域，以此提升公司的發(fā)展前景；2022 年公司與天啟鴻源合資設(shè)立江蘇同啟新能源科技有限公司，與天啟鴻源的儲(chǔ)能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)在硬件制造端形成配套。

天啟鴻源主要業(yè)務(wù)分為儲(chǔ)能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)和新能源電站業(yè)務(wù)。

2022 年 5 月，公司完成對(duì)天啟鴻源 51%股權(quán)的收購(gòu)。天啟鴻源成立于 2019 年，主要業(yè)務(wù)分為兩類，一類為儲(chǔ)能系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)（21 年?duì)I收占比 9.93%）主要是為電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)提供方案設(shè)計(jì)、物料采購(gòu)或生產(chǎn)、實(shí)施等全過(guò)程或若干階段的技術(shù)服務(wù)；另一類為新能源電站業(yè)務(wù)（21 年?duì)I收占比 89.85%）。

公司新能源電站業(yè)務(wù)分為兩類：一類為通過(guò)聯(lián)合投標(biāo)或分包的方式，參與第三方開(kāi)發(fā)的新能源電站項(xiàng)目；一類為自主開(kāi)發(fā)建設(shè)或聯(lián)合第三方建設(shè)的方式設(shè)計(jì)、建設(shè)電站。公司客戶范圍涵蓋大型央企、國(guó)企等，天啟鴻源所處行業(yè)發(fā)展前景良好，未來(lái)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)具有可持續(xù)性。

1.2 公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，現(xiàn)金流持續(xù)保持良好狀態(tài)

營(yíng)業(yè)收入逐年提升，歸母凈利潤(rùn)保持穩(wěn)定。

2021 年公司傳統(tǒng)電梯實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 22.96 億元，較上年度增長(zhǎng) 31.24%，創(chuàng)歷史新高；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.51 億，同比增長(zhǎng) 2.55%。利潤(rùn)增速落后于收入增速主要是受原材料碳鋼、不銹鋼價(jià)格上漲所致。

2022 年上半年，疫情持續(xù)擾動(dòng)，全國(guó)電梯、自動(dòng)扶梯及升降機(jī)累計(jì)產(chǎn)量同比下降 11.5%，公司通過(guò)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，積極應(yīng)對(duì) 3 月末至 5 月末上海疫情的不利影響，在上海及周邊地區(qū)主要客戶全面停產(chǎn)的不利情形下，主動(dòng)調(diào)整生產(chǎn)節(jié)奏，全力配合上海區(qū)域客戶復(fù)產(chǎn)爬坡，并在三季度加速恢復(fù)生產(chǎn)和發(fā)貨，2022 年前三季度公司收入和利潤(rùn)基本保持穩(wěn)定。

利潤(rùn)率有望企穩(wěn)回升，扶梯部件與直梯部件毛利率相對(duì)較高。

2021 年扶梯部件占到公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重達(dá)到33.3%，直梯部件占比達(dá)到38.8%，電梯金屬材料占比達(dá)到27.9%。從各細(xì)分產(chǎn)品的毛利率看，扶梯部件與直梯部件毛利率水平較金屬材料產(chǎn)品更高。

從公司整體利潤(rùn)率水平看，公司毛利率在 2021 年出現(xiàn)較為明顯的下降，達(dá) 14.37%，主要是因?yàn)?2021 年材料成本價(jià)格大幅度上漲，由此帶動(dòng)公司凈利率水平也出現(xiàn)一定程度下滑，預(yù)計(jì)隨著原材料價(jià)格的逐步下降，公司利潤(rùn)率水平有望企穩(wěn)回升。

公司經(jīng)營(yíng)狀況良好，具備較強(qiáng)的費(fèi)用控制能力。

公司多年來(lái)經(jīng)營(yíng)持續(xù)穩(wěn)健，電梯業(yè)務(wù)為公司帶來(lái)了充足的現(xiàn)金流，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，2021 年資產(chǎn)負(fù)債率僅為 26.26%，為公司后續(xù)并購(gòu)天啟鴻源提供了充足的現(xiàn)金流保證。此外，公司重視研發(fā)，研發(fā)投入不斷加速，2017 年至 2021 年公司研發(fā)費(fèi)用從 3400 萬(wàn)元增長(zhǎng)至 7000 萬(wàn)元，研發(fā)投入不斷增加。

期間費(fèi)用率方面，公司銷售費(fèi)用率從 2017 年的 2.96%下降至 2021 年的 0.59%。管理費(fèi)用率常年保持在 3%左右，整體看，公司具備較強(qiáng)的費(fèi)用管控能力。

1.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，推出激勵(lì)計(jì)劃彰顯公司轉(zhuǎn)型決心

公司股權(quán)集中且結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，有利于保持決策高效性。公司實(shí)際控制人是李國(guó)平先生，現(xiàn)任江蘇同力日升機(jī)械股份有限公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理、法人代表，李國(guó)平先生直接持有公司合計(jì) 31.92%的股權(quán)，是公司的控股股東，其妻子李臘琴女士持有公司 22.92%的股權(quán)，是公司第二大股東，此外，李國(guó)平先生的子女李錚、李靜各持有公司 3.23%的股權(quán)，是公司第三大個(gè)人股東。整體看，高度集中且穩(wěn)定的股權(quán)有利于公司決策的高效性。

公司向天啟鴻源創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)授予限制性股票 1000 萬(wàn)股進(jìn)行激勵(lì)。天啟鴻源核心管理團(tuán)隊(duì)具有中廣核、北控清潔能源等從業(yè)經(jīng)歷，是國(guó)內(nèi)最早從事新能源電站業(yè)務(wù)的團(tuán)隊(duì)之一。為充分調(diào)動(dòng)天啟鴻源董事、高級(jí)管理人員及核心人員的積極性，公司計(jì)劃對(duì)天啟鴻源創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)。激勵(lì)對(duì)象為天啟鴻源董事長(zhǎng)、總經(jīng)理王野，董事沈聰及 13 名中層管理人員及核心員工，合計(jì) 15 人，股票授予價(jià)格為 17.34 元/股，共授予限制性股票 1000 萬(wàn)股（占公司股本總額的 5.95%）。

業(yè)績(jī)考核指標(biāo)具備前瞻性和導(dǎo)向性，高業(yè)績(jī)指引彰顯公司信心。

本次股票激勵(lì)計(jì)劃分三期解除限售，以天啟鴻源的凈利潤(rùn)為業(yè)績(jī)考核指標(biāo)，要求 2022-2024 年天啟鴻源凈利潤(rùn)分別不低于 8000 萬(wàn)元、15000 萬(wàn)元、25000 萬(wàn)元，解除限售比例分別為 20%、50%、30%。業(yè)績(jī)考核指標(biāo)有助于提升公司競(jìng)爭(zhēng)力并調(diào)動(dòng)員工積極性，確保公司未來(lái)發(fā)展目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，彰顯了管理層對(duì)未來(lái)發(fā)展的堅(jiān)定信心。

二、紅海市場(chǎng)增速平穩(wěn)，更新和加裝需求增添電梯行業(yè)活力

2.1 電梯市場(chǎng)集中度高，外資品牌較為領(lǐng)先

電梯行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分明，整梯制造商零部件外購(gòu)趨勢(shì)明顯。

電梯產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為鋼材、稀土與有色金屬等原材料，鋼材可用于生產(chǎn)電梯轎廂、轎架、轎門(mén)等鈑金加工件，稀土是電梯核心部件永磁同步曳引機(jī)中永磁體的主要原材料。

中游主要是電梯部件的制造，電梯部件制造業(yè)近年得到了不斷地發(fā)展，整梯制造商零部件外購(gòu)趨勢(shì)明顯。

下游主要是電梯產(chǎn)品制造，主要可分為垂直電梯、自動(dòng)扶梯以及自動(dòng)人行道三種類型。電梯制造業(yè)的下游主要為房地產(chǎn)和建筑業(yè)，房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展情況直接影響電梯行業(yè)的發(fā)展。

外資品牌主導(dǎo)全球電梯消費(fèi)，國(guó)產(chǎn)民族品牌奮起直追。

外資品牌在國(guó)內(nèi)自主品牌未興起時(shí)大多在國(guó)內(nèi)建立了合資公司，憑借其國(guó)際知名度和更為成熟的技術(shù)迅速占領(lǐng)了中國(guó)市場(chǎng)。

從國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局看，我國(guó)電梯行業(yè)市場(chǎng)集中度較高，2020 年奧的斯、迅達(dá)、通力、蒂升、日立、三菱等外資品牌占據(jù)了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)約 70%的份額。

以康力、西奧、快意、梅輪為代表的民族品牌約占 30%的市場(chǎng)份額。2019-2020 年，我國(guó)電梯行業(yè) CR6 的市場(chǎng)集中度有所下降，從 75%下降至 70%，以康力電梯為首的國(guó)產(chǎn)民族品牌正在奮起直追，特別是在中低速電梯產(chǎn)品方面，技術(shù)水平已經(jīng)與外資品牌幾乎相同。

2.2 電梯市場(chǎng)進(jìn)入存量時(shí)代，更新和加裝市場(chǎng)帶來(lái)新變化

電梯制造行業(yè)與房地產(chǎn)建設(shè)存在較強(qiáng)關(guān)聯(lián)度，行業(yè)逐步進(jìn)入平穩(wěn)期。

電梯整梯市場(chǎng)的短期需求與房地產(chǎn)市場(chǎng)、城市軌道交通市場(chǎng)、老舊小區(qū)電梯加裝市場(chǎng)和舊梯更新改造市場(chǎng)有較大的關(guān)聯(lián)性，電梯需求市場(chǎng)超 90%來(lái)自房地產(chǎn)。

隨著我國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)入中后期，疊加房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，以及宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展進(jìn)入平臺(tái)期，國(guó)內(nèi)電梯行業(yè)增速可能階段性放緩，電梯增量市場(chǎng)趨于見(jiàn)頂。

我國(guó)人均電梯保有量仍低，增量市場(chǎng)需求中蘊(yùn)含催化劑。

隨著我國(guó)城鎮(zhèn)化率逐步提高、軌道交通等公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入加大、老齡人口持續(xù)增加、保障房建設(shè)持續(xù)推進(jìn)、舊電梯更新改造迎來(lái)爆發(fā)期等推動(dòng)行業(yè)發(fā)展有利因素依然存在。

2022 年 3 月，住建部在《住宅項(xiàng)目規(guī)范》征求意見(jiàn)稿中要求，新建二層及二層以上的住宅建筑應(yīng)至少設(shè)置 1 臺(tái)電梯，比以往四層的要求更為嚴(yán)格；其次，我國(guó)人均電梯保有量相較于發(fā)達(dá)國(guó)家仍處于較低水平，而從當(dāng)前的新房結(jié)構(gòu)看，隨著生活品質(zhì)不斷提高，住房的電梯配置也從原來(lái)的一梯四戶逐漸發(fā)展成為一梯兩戶，甚至是一梯一戶的格局，由此也將刺激房地產(chǎn)增量市場(chǎng)對(duì)電梯的需求提升。

政策加碼下老舊小區(qū)電梯加裝需求有望持續(xù)釋放。

我國(guó)未加裝電梯的既有建筑數(shù)量較多，2022 年全國(guó)計(jì)劃新開(kāi)工改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū) 5.1 萬(wàn)個(gè)，共 840 萬(wàn)戶。過(guò)去建設(shè)的樓宇迫于經(jīng)濟(jì)壓力大部分沒(méi)有安裝電梯，尤其隨著中國(guó)進(jìn)入老齡化社會(huì)，樓宇沒(méi)有加裝電梯對(duì)老年住戶的出行會(huì)造成極大的不便，這會(huì)使社會(huì)對(duì)電梯的需求量大大增加，推動(dòng)電梯行業(yè)的迅速發(fā)展。隨著各地加裝電梯政策文件陸續(xù)出臺(tái)，加裝電梯市場(chǎng)迎來(lái)發(fā)展關(guān)鍵期。

既有電梯報(bào)廢期限臨近，舊梯更新需求增加。

我國(guó)電梯使用壽命約為 15 年，為保證電梯平穩(wěn)安全運(yùn)行，超過(guò)使用壽命的電梯都將面臨更換。按 15 年的使用壽命推算，2022 年及以后報(bào)廢需更換的電梯應(yīng)安裝于 2007 年及以后，根據(jù)《2022-2027 后新冠疫情環(huán)境下中國(guó)電梯市場(chǎng)專題研究及投資評(píng)估報(bào)告》的相關(guān)數(shù)據(jù)，在國(guó)土資源緊張的背景下，建筑樓層增加及用地緊湊度加強(qiáng)會(huì)帶來(lái)單位面積電梯使用數(shù)量的提升，并考慮到有部分樓宇電梯超期服役未按時(shí)更新，進(jìn)一步假設(shè)單位電梯換新比例為 1：1.5，根據(jù)以上數(shù)據(jù)推算，2022 年中國(guó)電梯換裝需求約為 26.25 萬(wàn)臺(tái)，2022-2026 年換裝需求約為 196.5 萬(wàn)臺(tái)。

2.3 公司產(chǎn)品種類豐富且質(zhì)量可靠，深受頭部整梯企業(yè)信賴

子公司各司其職，對(duì)整梯市場(chǎng)需求產(chǎn)品幾乎實(shí)現(xiàn)全覆蓋。公司成立以來(lái)不斷縱向發(fā)展，根據(jù)產(chǎn)品類型差異、工藝特點(diǎn)設(shè)立子公司進(jìn)行專業(yè)化生產(chǎn)，其中子公司鶴山協(xié)力擁有生產(chǎn)扶梯外覆件為主的冷拉車間、裝配車間；子公司江蘇創(chuàng)力、重慶華創(chuàng)擁有生產(chǎn)直梯部件為主的數(shù)控多邊折彎中心、數(shù)控激光切割機(jī)、光纖激光切割機(jī)等；子公司江蘇華力擁有生產(chǎn)電梯金屬材料的不銹鋼自動(dòng)磨砂線、縱/橫剪生產(chǎn)線等，能夠滿足整機(jī)廠集中、綜合一體化配套服務(wù)的需求。子公司各司其職，充分保障了公司產(chǎn)品的質(zhì)量和生產(chǎn)效率，使公司具備了能滿足電梯主機(jī)廠商的“一站式、多樣化”采購(gòu)需求的綜合配套優(yōu)勢(shì)。

公司布局上游產(chǎn)業(yè)鏈，具有更優(yōu)的成本優(yōu)勢(shì)和更高的生產(chǎn)效率。

公司 2011 年通過(guò)設(shè)立子公司江蘇華力，戰(zhàn)略性地完成了由電梯金屬部件制造向上游不銹鋼原材料加工產(chǎn)業(yè)的延伸。電梯部件產(chǎn)品受上游原材料價(jià)格波動(dòng)影響較大，公司通過(guò)向產(chǎn)業(yè)鏈上游布局，很好的規(guī)避了上游原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，獲取更優(yōu)的成本優(yōu)勢(shì)，同時(shí)還能縮短產(chǎn)品的生產(chǎn)周期，提高公司交貨效率，進(jìn)而提升公司業(yè)務(wù)承接能力。

公司核心技術(shù)領(lǐng)先，客戶需求響應(yīng)及時(shí)，深受頭部客戶信任。

公司經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的技術(shù)積累，已具備較強(qiáng)的自主研發(fā)能力，在新產(chǎn)品、新技術(shù)開(kāi)發(fā)和新工藝改造方面取得了顯著的成果。公司依靠強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力，同知名電梯主機(jī)廠精密協(xié)作，更好滿足客戶需求。公司與龍頭整梯企業(yè)合作近 20 年，得到了世界知名主機(jī)廠如迅達(dá)、奧的斯的認(rèn)可，并多次被知名電梯主機(jī)廠評(píng)委優(yōu)秀供應(yīng)商稱號(hào)，公司所生產(chǎn)的電梯部件也隨之在全球范圍內(nèi)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目中廣泛應(yīng)用。

三、儲(chǔ)能/新能源電站：行業(yè)景氣度向上，爭(zhēng)做時(shí)代弄潮兒

3.1 光伏 風(fēng)電新增裝機(jī)量迎爆發(fā)，帶動(dòng)儲(chǔ)能市場(chǎng)乘風(fēng)而起

2022-2026年全球風(fēng)光累計(jì)裝機(jī)量預(yù)計(jì)可達(dá) 1779.9GW。

全球碳中和的背景下，中國(guó)光伏、風(fēng)電裝機(jī)量迎來(lái)爆發(fā)，2017年至2022年前三季度，中國(guó)累計(jì)光伏發(fā)電裝機(jī)量由 131GW 提高至 359GW，風(fēng)力發(fā)電裝機(jī)量由164GW 提高至341GW，棄光率由 6%降低至 2%，棄風(fēng)率由12%降低至3.1%，能量利用效率不斷提升。

預(yù)計(jì)2022-2026年，全球光伏累計(jì)裝機(jī)量預(yù)計(jì)可達(dá)1223GW，全球風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量可達(dá)556.9GW，風(fēng)光裝機(jī)量可達(dá)1779.9GW。

天時(shí)地利人和，儲(chǔ)能可有效解決消納問(wèn)題并提升電網(wǎng)穩(wěn)定性。

風(fēng)光等可再生能源發(fā)電具有間歇性、波動(dòng)性、隨機(jī)性的特點(diǎn)，嚴(yán)重依賴自然條件，無(wú)法正常滿足日常用電需求，消納問(wèn)題嚴(yán)重。

儲(chǔ)能系統(tǒng)在風(fēng)力、太陽(yáng)能過(guò)強(qiáng)的時(shí)候進(jìn)行充電，為并網(wǎng)提供緩沖，并將富余能量?jī)?chǔ)存?zhèn)溆茫瑢?duì)可再生能源發(fā)電出力進(jìn)行平滑控制，同時(shí)，其可在自然條件不佳的時(shí)期，或者用電高峰時(shí)期，釋放儲(chǔ)存的電量。整體看。儲(chǔ)能可有效解決可再生能源消納問(wèn)題并提升電網(wǎng)穩(wěn)定性，為可再生能源發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)加速加力。

風(fēng)光配儲(chǔ)趨勢(shì)明顯，多地出臺(tái)政策設(shè)置儲(chǔ)能配置比例。為提高新能源消納、實(shí)現(xiàn)風(fēng)光發(fā)電價(jià)值，各省市都推出了相關(guān)政策文件促進(jìn)風(fēng)光配儲(chǔ)，對(duì)儲(chǔ)能配置比例和配置時(shí)間提出了要求，配置比例一般為 10-20%，配置時(shí)長(zhǎng)通常為 1-3h。目前，我國(guó)已有至少超過(guò) 20 個(gè)省份發(fā)布文件明確新能源配置儲(chǔ)能。

配套儲(chǔ)能投資成本高、效率低，業(yè)務(wù)模式難以商業(yè)化。目前新能源自配儲(chǔ)能主要是為滿足競(jìng)爭(zhēng)性配置要求所投資建設(shè)，新能源業(yè)主需要一次性投入大量資金，且新能源強(qiáng)制配儲(chǔ)政策已成必然，新能源企業(yè)為降低投資成本，傾向于選擇性能較差、成本較低的儲(chǔ)能產(chǎn)品，導(dǎo)致新能源自配儲(chǔ)能“不敢用、不愿用、不能用”現(xiàn)象。

配套儲(chǔ)能服務(wù)于單個(gè)新能源場(chǎng)站的儲(chǔ)能設(shè)施資源分散，難以實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一調(diào)度，管理困難，運(yùn)營(yíng)成本高，無(wú)法參與多種電網(wǎng)側(cè)輔助服務(wù)，業(yè)務(wù)模式難以商業(yè)化，給儲(chǔ)能發(fā)展帶來(lái)阻力。

獨(dú)立/共享儲(chǔ)能提升經(jīng)濟(jì)性，為儲(chǔ)能發(fā)展注入新生機(jī)。

與配套儲(chǔ)能相對(duì)應(yīng)的是獨(dú)立儲(chǔ)能，獨(dú)立儲(chǔ)能指以獨(dú)立主體身份直接與電力調(diào)度機(jī)構(gòu)簽訂并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議，不受接入位置限制，納入電力并網(wǎng)運(yùn)行及輔助服務(wù)管理，共享儲(chǔ)能是獨(dú)立儲(chǔ)能的一種商業(yè)模式。

共享儲(chǔ)能通過(guò)集中式統(tǒng)一建設(shè)，便于對(duì)建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、設(shè)備參數(shù)、安全性能規(guī)范管理，有效減少新能源自配儲(chǔ)能設(shè)備質(zhì)量差、技術(shù)性能不達(dá)標(biāo)、安全風(fēng)險(xiǎn)大等問(wèn)題，且新能源電站規(guī)模大多數(shù)在百兆瓦級(jí)及以上、配置時(shí)長(zhǎng)不低于 2 小時(shí)，也有助于電網(wǎng)調(diào)度管理。

產(chǎn)業(yè)鏈大多采取共享儲(chǔ)能的模式提高項(xiàng)目收益率，縮短投資回收周期，同時(shí)有利于促進(jìn)儲(chǔ)能形成獨(dú)立的輔助服務(wù)提供商身份。

共享儲(chǔ)能既實(shí)現(xiàn)強(qiáng)制配儲(chǔ)目標(biāo)，又提升資源利用率，為儲(chǔ)能發(fā)展加速加力。

共享儲(chǔ)能是以電網(wǎng)為紐帶，將獨(dú)立分散的電網(wǎng)側(cè)、電源側(cè)、用戶側(cè)儲(chǔ)能電站資源進(jìn)行全網(wǎng)的優(yōu)化配置，交由電網(wǎng)進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)，推動(dòng)源網(wǎng)荷各端儲(chǔ)能能力全面釋放，有利于促進(jìn)新能源電量的消納。

國(guó)家明確鼓勵(lì)新能源企業(yè)通過(guò)自建或購(gòu)買儲(chǔ)能調(diào)峰能力來(lái)履行消納責(zé)任，因此新能源企業(yè)可向共享儲(chǔ)能電站購(gòu)買一定比例儲(chǔ)能容量、按年支付租金。除向新能源企業(yè)收取租金外，共享儲(chǔ)能還可參與各類電力市場(chǎng)獲取相應(yīng)收入，用于彌補(bǔ)運(yùn)行成本，提升項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)性。

3.2 電化學(xué)儲(chǔ)能優(yōu)勢(shì)明顯，引領(lǐng)儲(chǔ)能行業(yè)未來(lái)發(fā)展方向

機(jī)械儲(chǔ)能和電化學(xué)儲(chǔ)能是中國(guó)應(yīng)用最廣泛的儲(chǔ)能技術(shù)。

機(jī)械儲(chǔ)能和電化學(xué)儲(chǔ)能分別以抽水蓄能和鋰離子電池儲(chǔ)能為主。抽水蓄能是指在電力負(fù)荷低谷期將水從下池水庫(kù)抽到上池水庫(kù)，將電能轉(zhuǎn)化成重力勢(shì)能儲(chǔ)存起來(lái)，在電力負(fù)荷高峰時(shí)利用反向水流發(fā)電。

電化學(xué)儲(chǔ)能是通過(guò)介質(zhì)或設(shè)備把電能存儲(chǔ)起來(lái)，在需要時(shí)再釋放出來(lái)的過(guò)程，儲(chǔ)能電池是電 化學(xué)儲(chǔ)能的主要載體，通過(guò)電池完成能量?jī)?chǔ)存、釋放與管理的過(guò)程。

截止至 2021 年，中國(guó)已投電力儲(chǔ)能項(xiàng)目累計(jì)裝機(jī)規(guī)模為 46.1GW，其中抽水蓄能累計(jì)裝機(jī)模最大，為 39.8GW，占比達(dá) 86.3%，電化學(xué)儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)規(guī)模為 5.76GW，占比達(dá) 12.5%，其中鋰離子電池儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī)規(guī)模為 5.2GW，占比達(dá) 11.2%。

電化學(xué)儲(chǔ)能是未來(lái)新型儲(chǔ)能的主要發(fā)展方向。

根據(jù)中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)儲(chǔ)能應(yīng)用分會(huì)出品的《2022 儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)應(yīng)用研究報(bào)告》披露，2021 年全球儲(chǔ)能市場(chǎng)裝機(jī)功率 205.3GW，其中抽水蓄能裝機(jī)功率 177.4GW，占比 86.42%；壓縮空氣儲(chǔ)能裝機(jī)功率 1863.8MW，占比 0.91%；飛輪儲(chǔ)能裝機(jī)功率 967.5MW，占比 0.47%；電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)功率 21.1GW，占比 10.30%。

抽水蓄能技術(shù)成熟且度電成本最低，但地理資源約束明顯，長(zhǎng)期看無(wú)法足量的滿足儲(chǔ)能需求，而電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)受地理位置限制影響小、建設(shè)周期短，且隨著儲(chǔ)能電池性價(jià)比不斷提升，預(yù)計(jì)其將成為未來(lái)新型儲(chǔ)能的主要發(fā)展方向。

3.3 電化學(xué)儲(chǔ)能空間廣闊，儲(chǔ)能系統(tǒng)集成是關(guān)鍵一環(huán)

預(yù)計(jì) 2026 年中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模可增長(zhǎng)至 673.8 億元，CAGR 達(dá) 55.5%。2021 年全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)空間為 372 億元，同比增長(zhǎng) 68%。

2021 年中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)空間為 74 億元左右，同比增長(zhǎng) 42%。電化學(xué)儲(chǔ)能技術(shù)大量應(yīng)用于可再生能源發(fā)電側(cè)，隨著下游可再生能源并網(wǎng)需求擴(kuò)大以及電化學(xué)儲(chǔ)能性價(jià)比不斷提高，電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模將隨之提高。預(yù)計(jì)至2026年，全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模可達(dá)2507億元，CAGR達(dá)34.9%，中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模可提高至 673.8 億元，CAGR 達(dá) 55.5%。

產(chǎn)業(yè)鏈上游為電芯原材料，中游為儲(chǔ)能電池和儲(chǔ)能系統(tǒng)設(shè)備。

電化學(xué)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為生產(chǎn)儲(chǔ)能電池的電池芯原材料，目前儲(chǔ)能電池 80%以上是鋰離子電池，鋰離子電池中 90%為磷酸鐵鋰電池，磷酸鐵鋰正負(fù)極材料成本合計(jì)占比為 60%；產(chǎn)業(yè)鏈中游為儲(chǔ)能電池、電池管理系統(tǒng)（BMS）、儲(chǔ)能變流器(PCS)、能量管理系統(tǒng)(EMS)等核心零部件設(shè)備提供商和系統(tǒng)集成商；產(chǎn)業(yè)鏈下游則是各類應(yīng)用終端用戶，按應(yīng)用領(lǐng)域劃分又可分為電源測(cè)、電網(wǎng)側(cè)和用戶側(cè)三部分。

儲(chǔ)能系統(tǒng)核心組件為儲(chǔ)能電池、電池管理系統(tǒng)、儲(chǔ)能變流器、能量管理系統(tǒng)四部分。

儲(chǔ)能系統(tǒng)中最核心的是由電池組和電池管理系統(tǒng)（Battery Management System）組成的儲(chǔ)能電池系統(tǒng)，成本占比達(dá) 65%。

儲(chǔ)能變流器（Power Conversion System）、能量管理系統(tǒng)(Energy Management System)組成的儲(chǔ)能集成系統(tǒng)成本占比達(dá) 35%。電池管理系統(tǒng)可以控制電池組信息和狀態(tài)；電池組通過(guò)與儲(chǔ)能變流器進(jìn)行直流充放電進(jìn)行儲(chǔ)能；儲(chǔ)能變流器、能量管理系統(tǒng)、電池管理系統(tǒng)三部分互相作用，在控制系同其他組成部分的同時(shí)互相提供狀態(tài)信息。

儲(chǔ)能系統(tǒng)集成是建設(shè)儲(chǔ)能電站的關(guān)鍵，集成商技術(shù)差異是體現(xiàn)項(xiàng)目盈利性的關(guān)鍵。

儲(chǔ)能系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，是建設(shè)高效率、長(zhǎng)壽命、低成本的儲(chǔ)能電站的重要環(huán)節(jié)。儲(chǔ)能集成商是在對(duì)電池組、BMS、PCS、EMS 等各部件性能充分了解的基礎(chǔ)上，根據(jù)下游應(yīng)用終端的要求，從事將儲(chǔ)能系統(tǒng)各部件整合并確保其發(fā)揮最大效用的公司。

儲(chǔ)能系統(tǒng)集成涉及學(xué)科門(mén)類較多，包括電化學(xué)、電力電子、IT、電網(wǎng)調(diào)度等多個(gè)學(xué)科，不同應(yīng)用場(chǎng)景下，電芯選型、系統(tǒng)控制策略都不盡相同，并不是簡(jiǎn)單的拼湊，技術(shù)壁壘高，不同集成商的技術(shù)差異是最終體現(xiàn)項(xiàng)目盈利性的關(guān)鍵。

從國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能集成商出貨量看，海博思創(chuàng)、電工時(shí)代、新源智儲(chǔ)、陽(yáng)光電源等占據(jù)主要份額，海外市場(chǎng)中，陽(yáng)光電源、比亞迪等優(yōu)勢(shì)明顯。

儲(chǔ)能系統(tǒng)應(yīng)用領(lǐng)域分為發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用戶側(cè)。

發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能主要是幫助解決風(fēng)光電等可再生能源并網(wǎng)，平滑電力輸出，提高新能源利用率。電網(wǎng)測(cè)儲(chǔ)能主要是進(jìn)行電力輔助服務(wù)，參與電力輔助中的調(diào)峰調(diào)頻環(huán)節(jié)，可提高電網(wǎng)系統(tǒng)穩(wěn)定性及資源利用效率。

用電側(cè)儲(chǔ)能主要是未來(lái)分時(shí)管理電價(jià)，通過(guò)用電低谷時(shí)段充電，高峰時(shí)段放電的方式，利用 峰谷價(jià)差套利，降低用電成本。

2021 年全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)在發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)占比分別達(dá) 36%、35%、30%，中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)在發(fā)電側(cè)、電網(wǎng)側(cè)、用電側(cè)占比分別達(dá) 38%、55%、7%。

從地域上看，我國(guó)西北地區(qū)地廣人稀，風(fēng)光等可再生能源發(fā)電資源豐富，發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能具有地理優(yōu)勢(shì)。

發(fā)電側(cè) 電網(wǎng)側(cè)占比較大，用電側(cè)未來(lái)發(fā)展空間廣闊。

可再生能源并網(wǎng)裝機(jī)占比逐年提升，在 2020 年全球新增電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目中占比達(dá)到 48%，戶用和工商業(yè)裝機(jī)占比 29%，輔助服務(wù)裝機(jī)占比下降至 8%。

2021 年中國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能在發(fā)電側(cè) 電網(wǎng)側(cè)應(yīng)用的占比高達(dá) 96%，用電側(cè)占比僅 2.48%。用電側(cè)的盈利模式為峰谷價(jià)差套利，模式最為清晰，疊加目前用電側(cè)儲(chǔ)能在中國(guó)的滲透率不及其他國(guó)家，未來(lái)發(fā)展空間較大。

3.4 天啟鴻源優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先，技術(shù) 經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)保證充足的項(xiàng)目訂單

天啟鴻源具備儲(chǔ)能系統(tǒng)核心組件自制能力，是技術(shù)領(lǐng)先的儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商。

目前在儲(chǔ)能系統(tǒng)核心組件中，天啟鴻源在能量管理系統(tǒng)和儲(chǔ)能變流器具備完全自主軟件著作權(quán)，并具備儲(chǔ)能整體方案的設(shè)計(jì)能力。除電池組等硬件采用外購(gòu)方式外，PCS、BMS、EMS 均采用自制或 OEM 委外生產(chǎn)的方式。

天啟鴻源通過(guò)獨(dú)有軟件技術(shù)、電路設(shè)計(jì)和系統(tǒng)布局理念（獨(dú)有的“天啟 AI 智能存儲(chǔ)模塊”）實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)監(jiān)控管理，大幅延長(zhǎng)了儲(chǔ)能系統(tǒng)使用壽命，與目前行業(yè)通行方案相比，天啟鴻源的方案減少了系統(tǒng)的維護(hù)成本，在集成商中優(yōu)勢(shì)明顯。

公司團(tuán)隊(duì)深耕行業(yè)多年，產(chǎn)業(yè)資源深厚，在手項(xiàng)目充足。

天啟鴻源是國(guó)內(nèi)最早的儲(chǔ)能團(tuán)隊(duì)之一，其管理團(tuán)隊(duì)在可再生能源及儲(chǔ)能領(lǐng)域擁有超過(guò) 10 年的項(xiàng)目管理、項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、系統(tǒng)設(shè)計(jì)、建設(shè)管理、微電網(wǎng)應(yīng)用、技術(shù)研發(fā)等經(jīng)歷，公司高管從業(yè)經(jīng)歷豐富，技術(shù)及產(chǎn)業(yè)資源積攢深厚，公司主要已完成訂單及在手訂單情況良好，自設(shè)立以來(lái)，先后拓展三峽綠色能源（江蘇）有限公司、湛江智慧能源有限公司、西安西電電力系統(tǒng)有限公司等客戶，客戶范圍涵蓋大型央企、國(guó)企等，業(yè)務(wù)能力及口碑得到業(yè)界認(rèn)可。

天啟鴻源與母公司形成明顯業(yè)務(wù)協(xié)同性，有望充分發(fā)揮 1 1＞2 的效用。

同力日升長(zhǎng)期從事電梯部件及電梯金屬材料加工，服務(wù)客戶均為國(guó)際一線電梯主機(jī)廠，業(yè)績(jī)良好，現(xiàn)金流充沛，天啟鴻源的儲(chǔ)能、電站業(yè)務(wù)資金壁壘高，原有資金實(shí)力已經(jīng)限制了自身發(fā)展，得到同力日升的現(xiàn)金注入后，能夠更好地把握市場(chǎng)機(jī)遇，既兼顧了自身發(fā)展，也增強(qiáng)了同力日升的盈利能力。

同時(shí)，同力日升將主要針對(duì)天啟鴻源的儲(chǔ)能系統(tǒng)集成產(chǎn)品，先從配件的加工制造入手，再逐步向總裝集成發(fā)展的路徑，與天啟鴻源形成業(yè)務(wù)協(xié)同，長(zhǎng)期看，兩者有望充分發(fā)揮 1 1＞2 的協(xié)調(diào)效用。

四、盈利預(yù)測(cè)與估值

我們對(duì)公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)做出如下假設(shè)：

1）電梯業(yè)務(wù)：

受房地產(chǎn)行業(yè)影響，電梯行業(yè)整體需求趨緩，但考慮到舊小區(qū)改造、存量市場(chǎng)更新等因素，預(yù)計(jì)行業(yè)將維持較為平穩(wěn)的增長(zhǎng)，而公司作為國(guó)內(nèi)頭部電梯結(jié)構(gòu)件企業(yè)，市占率有望逐步提升，考慮到 2021 年公司利潤(rùn)率受原材料價(jià)格影響較大，隨著 2022 年下半年原材料價(jià)格逐步回歸正常水平，公司利潤(rùn)率有望持續(xù)修復(fù)；

2）儲(chǔ)能及新能源電站業(yè)務(wù)：

公司子公司天啟鴻源具備豐富的儲(chǔ)能及新能源電站建設(shè)經(jīng)驗(yàn)，且技術(shù)實(shí)力雄厚，隨著與公司協(xié)同效應(yīng)的加強(qiáng)，公司在儲(chǔ)能和新能源電站的項(xiàng)目推進(jìn)將逐步加快，此外，天啟鴻源技術(shù)在集成商中優(yōu)勢(shì)明顯，具備明顯的成本優(yōu)勢(shì)，隨著未來(lái)兩年產(chǎn)能的進(jìn)一步釋放，風(fēng)光裝機(jī)量大增的市場(chǎng)大背景下，儲(chǔ)能滲透率的上升將帶動(dòng)公司儲(chǔ)能產(chǎn)品需求，公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)將成為主要利潤(rùn)貢獻(xiàn)力量。

費(fèi)用率方面，公司整體期間費(fèi)用率常年來(lái)基本保持穩(wěn)定，控費(fèi)能力優(yōu)異，我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司銷售費(fèi)用率為 0.76%/0.80%/0.66%，管理費(fèi)用率為 2.50%/2.45%/2.30%，研發(fā)費(fèi)用率為 3.00%/3.00%/2.80%。

綜上，我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 36.01/74.59/105.64 億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.25/3.98/6.19 億元。

我們選取康力電梯（國(guó)內(nèi)電梯整機(jī)制造廠商）、晶科科技（光伏電站 EPC 及運(yùn)營(yíng)頭部公 司）、陽(yáng)光電源（在儲(chǔ)能系統(tǒng)集成和新能源電站 EPC 及運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)上與公司具備相似性）和科陸電子（儲(chǔ)能系統(tǒng)集成優(yōu)質(zhì)廠商）作為可比公司。

整體看，可比公司 2022-2024 年平均 PE 為 87.8/33.3/22.8x，公司同期未來(lái)三年 PE 為 41.6/23.6/15.1x，明顯低于可比公司平均估值，考慮到公司切入儲(chǔ)能/新能源電站業(yè)務(wù)后，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，電梯主業(yè)能提供健康穩(wěn)定的現(xiàn)金流支撐，儲(chǔ)能市場(chǎng)高景氣度的背景下公司有望長(zhǎng)期享受到行業(yè)成長(zhǎng)性的紅利，公司未來(lái)業(yè)績(jī)保持高速增長(zhǎng)，將逐步發(fā)展成為儲(chǔ)能集成系統(tǒng)領(lǐng)域中的龍頭企業(yè)。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)。

公司電梯業(yè)務(wù)受原材料價(jià)格波動(dòng)影響較大，若原材料價(jià)格持續(xù)上漲，將會(huì)對(duì)公司電梯業(yè)務(wù)利潤(rùn)率產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而影響公司長(zhǎng)期現(xiàn)金流的穩(wěn)定。

宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。

公司切入的新能源電站和儲(chǔ)能賽道主要是得益于光伏、風(fēng)電裝機(jī)量持續(xù)高景氣，由此帶來(lái)的相關(guān)也無(wú)需求，若宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣，經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，或?qū)?duì)資本開(kāi)支等造成不利影響，進(jìn)而影響到風(fēng)光儲(chǔ)的行業(yè)景氣度，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

公司新能源電站業(yè)務(wù)和儲(chǔ)能業(yè)務(wù)多為項(xiàng)目制，若項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期，將會(huì)影響公司未來(lái)收入和利潤(rùn)的確認(rèn)節(jié)奏，進(jìn)而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)造成風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算誤差風(fēng)險(xiǎn)。

我們電化學(xué)儲(chǔ)能行業(yè)的市場(chǎng)空間做出了簡(jiǎn)要測(cè)算，但由于假設(shè)條件過(guò)多，部分條件會(huì)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)變化而發(fā)生偏移，亦會(huì)對(duì)測(cè)算結(jié)果產(chǎn)生干擾，導(dǎo)致測(cè)算存在誤差。

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